2019年(nián)初以來(lái)，A股上(shàng)證綜指在1月(yuè)4日(rì)創下(xià)最低(dī)點2440點之後一(yī)路(lù)上(shàng)漲，最׶高(gāo)沖到(dào)3288點，指數(shù)最大(dà)漲幅接近(jìn)35%。創業(yè)闆表現(xiàn)更為(wèi)搶眼，從±₹→∑(cóng)去(qù)年(nián)10月(yuè)的(de)1184到(dào)本輪漲幅最高(gāo)點1792，指數(shù)最大(dà)漲幅超過50%。

今年(nián)2月(yuè)，95歲的(de)查理(lǐ)芒格在一(yī)次公司年(niá'÷ n)會(huì)的(de)演講中提到(dào)，&l©★dquo;非常看(kàn)好(hǎo)中國(guó)的•©σ(de)投資市(shì)場(chǎng)，中國(guó)的(de)水(£↕®shuǐ)可(kě)以，有(yǒu)些(xiē)聰明(míng)的(de€∑)人(rén)已經蹚進去(qù)了(le)，時(shí)候到(dào)了(l¥&γβe)，更多(duō)人(rén)會(huì)進場(chǎng)，中國(guó)λεφ≈的(de)好(hǎo)公司比美(měi)國(guó)的(de)好(hǎo)公司♣™‌≤便宜”。在今年(nián)以來(lái)市(shì)場(ch ε§ǎng)上(shàng)漲這(zhè)麽多(duō)之後，中國(guó)的(d♠©α​e)好(hǎo)公司還(hái)便宜嗎(ma)？

茅台可(kě)以說(shuō)是(shì)§∞★$中國(guó)好(hǎo)公司的(de)代表，4月(yuè)初茅台發布公告，2019年(nián)一(yī)季度實現(xiàn)營業(yè)總收入同比增 €ε長(cháng)20%左右，實現(xiàn)歸屬上(shàng)市(shì)公司股東‌∑<★(dōng)的(de)淨利潤同比增長(cháng)30%左右，在清明(míng)後首個(gè)開(kā♥εi)盤日(rì)，貴州茅台股價突破900元，市(shì)值超過11000億，事(shì)實上(shàng)，茅台2018年(nián)的(de)業(yè)績也(yě)₽ ♥ 是(shì)超市(shì)場(chǎng)預期的(de"≤¥)，在經濟下(xià)行(xíng)壓力加大(dà)的(de)外(wài)♥ ↕部環境下(xià)，2018年(nián)茅台的(de)業(yè)績"★×₹增長(cháng)大(dà)幅超越行(xíng)業(yè)水(shu€←ǐ)平，是(shì)萬億體(tǐ)量的( ♣φde)上(shàng)市(shì)公司中為(wèi)數(shù)不(bù)多♥♦¥(duō)能(néng)保持兩位數(shù)增長(cháng)的(de)•←少(shǎo)數(shù)公司之一(yī)，茅台目前的(de)動态市(sπ$hì)盈率大(dà)約在30左右，對(duì)比同樣市(shì)盈率水(shuǐ)平的(d☆'e)可(kě)口可(kě)樂(yuè)，茅台股價即使已經¥ $從(cóng)最低(dī)點509上(shàng)漲了(le)80%以上(shàng)，看(kàn)起來(lái)似乎仍然不(bù)貴。

從(cóng)估值角度看(kàn)，2018年(nián)底，A股各闆塊的(de)估值水(shuǐ)平均£ απ跌至十年(nián)曆史低(dī)位附近(jìn)，經過2019年(nián)初以來(lái)的(de)上(shàng)漲，目前估"‍∏值已經有(yǒu)不(bù)同程度的(de)修複。根據€>π←萬得(de)數(shù)據，2018年(nián)底，創業(yè)闆的(de)估值大(¥↔♥dà)約為(wèi)28倍，目前創業(yè)闆的(de)估值水(shuǐ $Ω)平42.5倍，尚未達到(dào)曆史估值的(de)中位數(shù)水(s€≤™huǐ)平。根據中泰證券的(de)研究數(shù)據，在年Ω✘ (nián)初以來(lái)的(de)反®↕∞彈之後，中證1000代表的(de)小(xiǎo)盤股估值距離(lí)十年(nián)曆史中位數(✘γshù)水(shuǐ)平還(hái)有(yǒu)∞β一(yī)定距離(lí)，而上(shàng)證50、滬深300代表的(de)藍(lán)籌股估值已修複中位數(s₽•™₹hù)附近(jìn)。

與全球主要(yào)市(shì)場(chǎng)相(xiàng)比，≠→整體(tǐ)來(lái)看(kàn)A股估值高(gāo)于美(měi)股。創業(yè)闆估值42倍，高(gāo)于納斯達克指數(shù)的(de)32倍。深證成分(fēn)股估值22倍，也(yě)高(gāo)于标普500的(de)18倍。隻有(yǒu)上(shàng)證綜指估值僅為(wèi)14.2倍，低(dī)于主要(yào)美(měi)股指數(shù)。→ελ當然，平均的(de)估值會(huì)掩蓋分(π∏fēn)化(huà)的(de)結構，A股和(hé)港股由于銀(yín)行(xíng)地(dì)産股的(♦$de)比重較高(gāo)，影(yǐng)響了(le)整體(tǐ)的(de$±)估值水(shuǐ)平。

如(rú)果拆分(fēn)結構來(lái)看(kàn)，A股和(hé)港股目前的(de)整體(tǐ)PE、PB估值仍處在中等偏低(dī)位置，滬深300非金(jīn)融相(xiàng)比當前的(↓¥λde)标普500仍有(yǒu)10%左右的(de)估值折價。分(fēn)行(xíng)業(yè)比較中美(měi¥≥¶)估值，可(kě)以看(kàn)到(dào)，銀(yín)行(xíng)β&、能(néng)源、房(fáng)地(dì)産等行 π↑‍(xíng)業(yè)股票(piào)，A股PE中位數(shù)顯著低(dī)于美(měi)股。

僅從(cóng)估值來(lái)看(kàn)，當前中小(xiǎo)盤股→✘•δ估值距離(lí)十年(nián)曆史中位數(shù)水(shuǐ)平還(hái©φ→₹)有(yǒu)一(yī)定距離(lí)，藍(lán)©σ©"籌股估值已修複至中位數(shù)附近(jìn)，但(dàn)與美(m∞™★ěi)股相(xiàng)比，A股中績優藍(lán)籌股的(de)估值仍有(yǒu)較大(dà)吸引♥₹力，且市(shì)場(chǎng)份額向龍頭公司集中也<₹•€(yě)有(yǒu)利于大(dà)盤藍(l×£₽✔án)籌股的(de)估值進一(yī)步提•↓¥升，而且整體(tǐ)上(shàng)，估值修複後目前市(shì)場(chǎ≥×ng)估值還(hái)遠(yuǎn)遠(yuǎn)談不(bù)上(shàn✘ε‍↑g)貴。

決定A股後市(shì)前景的(de)關鍵因素将會(huì)是(s♦→βhì)什(shén)麽呢(ne)？我們認為(&™±wèi)基本面盈利狀況将逐漸取代估值修複↑↕€∏主導下(xià)一(yī)階段行(xíng)情。2019年(nián)是(shì)政策對(duì)沖之年(nián)，在年(¶πnián)初政策開(kāi)始發力穩增長(ch☆≈γáng)、減稅降費(fèi)落地(dì)、外★α™(wài)部增長(cháng)預期穩定後，後續✘✘中國(guó)經濟增長(cháng)将逐步企穩并恢複。同時(shí)，如(✘'"rú)果中美(měi)貿易磋商在近(jìn)期最終收←≤≤ 官，也(yě)将減少(shǎo)全球面臨的(de)不 δ®(bù)确定性。投資最終取決于兩種預期差，一(y ↔$ī)是(shì)估值水(shuǐ)平上(shàng)是(sh £×₩ì)否存在超越市(shì)場(chǎng)的(d✘λ∑πe)情緒差，這(zhè)一(yī)點顯然正是(shì)今®→↓•年(nián)初以來(lái)市(shì)場(chǎng)上(shàng∏♠)漲的(de)主要(yào)動力，二是(shì)基本面是±∏(shì)否存在超越市(shì)場(chǎng)的(de∏★)預期差，這(zhè)一(yī)點将在後續市(shì)場(chǎn ∑¥βg)中逐步被驗證，在基本面逐步見(jiàn)底的(de)情況下(x→♠∞Ωià)，業(yè)績驅動将是(shì)未來(lái)行(xíng↔≈™≈)情的(de)上(shàng)漲動力。眼下(xià)政策及流動性∑‌₩環境依然較為(wèi)有(yǒu)利，在此背景下(xià)，我們←‌♥☆估計(jì)市(shì)場(chǎng)整體(tǐ)表現(xiàn)可(k'¶♥©ě)能(néng)趨緩、但(dàn)結構依然積極可(kě)為(wèi✔€₩)。

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