2020年(nián)3月(yuè)美(měi)股市(shì)場(chǎng)納斯達¶₩₽→克指數(shù)下(xià)跌10.12%，标普500•σ∏₩指數(shù)下(xià)跌12.51%，↑ 道(dào)指下(xià)跌13.74%。當月(yuè)出現(xiàn)₹​‌了(le)曆史性的(de)恐慌波動，VIX（恐慌指數(shù)）從(cσ$óng)2月(yuè)最低(dī)的(de)14最高(gāo)上(shàng)±">升至85（08年(nián)金(jīn)融危機(jī)期 ∞​↔間(jiān)最高(gāo)點為(wèi)89）。全月Ω™(yuè)市(shì)場(chǎng)曆史性地(dì)熔斷4<₽次（美(měi)股曆史上(shàng)之前隻有( ®yǒu)1次）。1月(yuè)下(xià€Ω©)旬，由于中國(guó)爆發的(de)冠狀病毒疫情的(de)影(yǐng)®Ω響，美(měi)股市(shì)場(chǎng)也(y± ě)出現(xiàn)了(le)回調，随著(zhe)疫情在中國(guó)以外(™₹λ wài)的(de)地(dì)區(qū)愈演愈烈，且美(měi♥Ω→≤)國(guó)本土(tǔ)也(yě)成為(wèi"ε↓∑)疫情發展中心之後，原本市(shì)場(c‍₹₽αhǎng)以為(wèi)的(de)黑(hēi)天鵝變成了(le$‍¶π)灰犀牛，美(měi)股市(shì)場(₽★chǎng)在2月(yuè)下(xià)旬開(kāi)始出現(✘<×xiàn)暴跌，3月(yuè)恐慌繼續放£'λα(fàng)大(dà)，道(dào)瓊斯指數(shù)§ ¥ 最大(dà)下(xià)跌幅度接近(jìn)40%，長(cháng)達↔♠11年(nián)的(de)曆史性大(dà)牛市(shì)終于₽σ被疫情終結。本輪美(měi)國(guó)自 ←•φ(zì)2009年(nián)金(jīn)融危機(jī)結束¥¶以來(lái)的(de)牛市(shì)，無論從(cóng)時(↑™>'shí)間(jiān)還(hái)是(shì)空(kōng)間(jiān)來→&(lái)講，都(dōu)已經是(shì)曆史上¶"π←(shàng)僅次于1982-2000年(niáδ♥n)那(nà)輪長(cháng)期牛市(≠ shì)。從(cóng)估值上(shàng)來(lá≠δi)說(shuō)，盡管有(yǒu)一(yī)些(xiē)泡沫，但(dàn•​≈♥)泡沫并不(bù)大(dà)，因此我們并不(bù)輕言牛市(shì∑↓♣)的(de)結束，因為(wèi)美(měi)聯儲的(de)低(​αdī)利率政策以及特朗普政府的(de)财政刺激政策也(y β¶ě)是(shì)曆史性的(de)。然而不(bù)可(kě)否認的(de←±¥)是(shì)，牛市(shì)的(de)時(shí)間£₩(jiān)越長(cháng)，漲幅越大(dà)，市(s✘←¶₽hì)場(chǎng)突然轉頭向下(xià)的(de)可(kě)能♠¥•₩(néng)性就(jiù)會(huì)增加，這(zh←™è)是(shì)由均值回歸的(de)必然規律所γ÷"∏決定的(de)。特别是(shì)近(jìn€♥€)年(nián)來(lái)美(měi)股的(de)年★™π‌(nián)均漲幅遠(yuǎn)高(gāo✔")于美(měi)國(guó)名義GDP的(de)年(nián)均增幅，很(hěφ>∏↔n)多(duō)公司的(de)股價是(shì)依靠管理(lǐ)層不(bù)斷δ×≥加杠杆融資回購(gòu)（分(fēn)紅 ₽(hóng)）而大(dà)幅上(shàng)漲（實際業(€Ω↕≠yè)績增幅則非常有(yǒu)限），而且過多(du©$ō)的(de)被動式ETF基金(jīn)抱 £團投資于指數(shù)，美(měi)國(gu★βó)市(shì)場(chǎng)确實有(y©★ǒu)大(dà)幅調整的(de)需求。因此，在估值出現(☆ ✔xiàn)泡沫狀态下(xià)，“不(bù)輕言牛λ¥±市(shì)結束，但(dàn)也(yě)接受牛市(shì)突然結束&₩₩γ‍rdquo;或許是(shì)對(duì)長(cβ↓δháng)期牛市(shì)末期更為(wèi)準确的(de)表達。本次↑α•疫情，看(kàn)似一(yī)個(gè)偶然事(shì)件(jià↑‍n)，但(dàn)如(rú)果發生(shēng)$≤在美(měi)股估值低(dī)位的(de)時(shí)候，☆≈←α也(yě)不(bù)會(huì)對(duì)市(shì)場(chǎ♣↓ng)造成幾乎出乎所有(yǒu)人(rén)意料的(♥α≤de)“巴菲特活久見(jiàn)”式的(≠±±de)巨大(dà)沖擊。

我們之前的(de)投研觀察主要(yào)是(shì)從(cóng)‍≠α★産業(yè)發展、估值、宏觀政策、國(guó)際形勢" 、市(shì)場(chǎng)趨勢等方面來(lái)探討(tǎo)✔★✔市(shì)場(chǎng)未來(lái)可(kě)能♦&♥÷(néng)的(de)變化(huà)。然而，如(rú)果跳(tiào)$  ♠出金(jīn)融的(de)視(shì)野，從(cóng)曆史的(dγδe)角度上(shàng)來(lái)看(kàn)，流行(xín£π✘↓g)性傳染病曾多(duō)次改變了(leπ£™★)人(rén)類的(de)曆史，從(cóng)而深度地(d©®πì)改變了(le)基本面。那(nà)麽我們探討(tǎo)市(shΩ≈ì)場(chǎng)的(de)未來(lái)，就(jiù↕✘™)不(bù)得(de)不(bù)把疫情這(zhè)個(gè)重要(yào)因素≤♥考慮進來(lái)。目前來(lái)看(kàn)，韓國(guó)€×雖然受影(yǐng)響嚴重，但(dàn)政≈©♦府防控措施抓得(de)很(hěn)嚴，動作(zuò)迅速，應該會(h© →€uì)成功防控。日(rì)本前期雖然由于奧運的(de)原因有(yǒu)些(↕™'xiē)放(fàng)任，輕症不(bù)測，δ✘但(dàn)畢竟國(guó)民(mín)衛生(sh₽↕ēng)習(xí)慣好(hǎo)，戴口罩也(yě)是(shì)日(rì)常，↔γ₹φ因此不(bù)會(huì)特别嚴重。事(shì)實上(shàng)，∑&∞∑整個(gè)亞洲偏發達的(de)地(dì)區(qū)（儒家(ji↓∞•₩ā)文(wén)明(míng)圈）都(dōu)防£<δ‍控良好(hǎo)。但(dàn)歐美(měi)φ∏₹地(dì)區(qū)則顯著低(dī)估了(le)疫情，動☆©作(zuò)緩慢(màn)，把中國(guó)走過的(de)彎路(lù)重 >新走一(yī)遍，之後又(yòu)沒有(yǒu)像中國(guó)一(yī)樣₹✔€‌集中全國(guó)力量打殲滅戰，因此仍處于爆發期。好(∞÷hǎo)在意大(dà)利、西(xī)班牙等主要(yào) αΩ國(guó)家(jiā)已經開(kāi)始有(yǒu)拐點迹象，英國(guó$✘&)、法國(guó)目前仍堪憂，隻有(yǒu)德國(gu♠♦§ó)顯示出一(yī)流國(guó)家(jiā)的(de)防控實力π→。美(měi)國(guó)這(zhè)次的(de)動作(z≥₩≈ uò)緩慢(màn)令人(rén)出乎意料，聯邦層面的(de)整體♥<β£(tǐ)行(xíng)動力完全沒有(yǒu)♥₽ 發揮出來(lái)，現(xiàn)在已經形成多¥♦≤≈(duō)點開(kāi)花(huā)的(de)現(↑€xiàn)象。除了(le)中國(guó)和(hé)發達地(dì)區(qγγ•ū)外(wài)，全球第三世界國(guó)家(jiā)的(de"↕✔)疫情狀況類似黑(hēi)洞。因為(wèi)檢測能(néng)力和(hé)防疫÷•©←能(néng)力低(dī)下(xià)，第三世界國↑​(guó)家(jiā)中應該有(yǒu)大(dà)量疫情沒有(yǒu)爆出來(∏♣±₩lái)，然而這(zhè)并不(bù)意味著(zhe)疫情♣‍​不(bù)存在。好(hǎo)在很(hěn)多(★★÷ duō)第三世界國(guó)家(jiā)處于熱(rλ→≥è)帶地(dì)區(qū)，較高(gāo)的(de ÷​)平均氣溫可(kě)能(néng)有(yǒu)☆ ®←助于抑制(zhì)（而不(bù)是(shì)消滅）病毒ππε的(de)傳播。

從(cóng)全球來(lái)看(kàn)，到(dào)北(běi)半✔®球夏季來(lái)臨之前，全球二季度經濟都(dōu)會(σφ∑huì)遭受重創。由于疫苗研發需要(yào)時(s£♦↑hí)間(jiān)，最快(kuài)也(yě)要(yào)等到(dào×↕>)明(míng)年(nián)初，而大(dà)規模應用(yòng)于人™$γ<(rén)群可(kě)能(néng)需要(∞≠yào)更長(cháng)的(de)時(shí)間(jiān)↔÷。從(cóng)疫情發展來(lái)看(↕γ±✘kàn)，我們判斷的(de)最悲觀的(de)情況有(yǒu)很(hěn)可(→α✔kě)能(néng)成為(wèi)現(xiàn)實 ÷ε，即到(dào)北(běi)半球夏季時(shí)，全球疫情仍不(bù)®δ&€能(néng)完全撲滅，到(dào)秋冬季疫情壓力又(yòu)會(§'¥÷huì)惡化(huà)，那(nà)樣全球經濟一(y♦•♠ī)整年(nián)都(dōu)會(huì)受到(dào)較大(dà)影(✔§✘<yǐng)響。這(zhè)确實是(shì)類似1918年(nián)大(₹¥dà)流感的(de)百年(nián)一(yī)遇的(de÷÷σ)人(rén)類危機(jī)。

因為(wèi)疫情在全球範圍內(nèi)的(de)沖擊，是(shì)否↕♦★÷會(huì)引起次生(shēng)災害也(yě)未可(kě)知(z✘←hī)。比如(rú)，若社會(huì)生(shēng÷®​)活長(cháng)期不(bù)能(néng)恢複正常，是(shì)€↕​←否會(huì)出現(xiàn)全球性的(de)公司倒閉潮和(héΩ‌↑→)大(dà)規模失業(yè)，引發大(dà)蕭條？是(shì)否因為(wèi)£↕過于嚴格的(de)管控，導緻農(nóng)業(yè)生(shēnλ≠↑g)産和(hé)運輸受到(dào)影(yǐng)響，>±從(cóng)而産生(shēng)糧食危機(jī)，​‍↕​進而演變為(wèi)難民(mín)潮？一(yī)個(gè)次生(s'αhēng)災害的(de)例子(zǐ)就(jiù)是(shì)本次油價λ∞的(de)暴跌，雖然主要(yào)是(shΩσì)由于俄羅斯和(hé)沙特之間(jiān)關于限産談判破裂導緻的φα(de)，但(dàn)導火(huǒ)索還(hái)是(shì)疫情造成原油☆β&需求的(de)大(dà)幅下(xià)降，導緻原來(lái)維持的↑₩≠(de)脆弱平衡被打破，加劇(jù)了(le)金(♣πjīn)融市(shì)場(chǎng)的(de)動蕩。¶<♦希望類似這(zhè)些(xiē)情況在各國(guó)≥→∞φ政府團結起來(lái)聯手防疫的(de)情況下(xià)盡量不(bù)要(yà€ε≠≤o)發生(shēng)，但(dàn)特朗普上(shàng)台幾年(ni←☆γán)以來(lái)以鄰為(wèi)壑的(de)國(g​♦↔×uó)際政治氣氛令人(rén)無法樂(yuè)觀。

從(cóng)更長(cháng)的(de)時(sh≥←‍λí)間(jiān)維度來(lái)看(kàn)，人↓‍≈(rén)類終究會(huì)戰勝病毒，無論是(shì)通(tōng)過防✘£控，還(hái)是(shì)通(tōng)過天氣變熱(rè)，還(hái)♣‌是(shì)通(tōng)過疫苗，還(hái)是(shì)病毒進化(huà♥≥↓£)成為(wèi)與人(rén)類共存的(de)季節性流感，最多(duō)一  ε(yī)到(dào)兩年(nián)的(de)時(shí)間(jiān)，世界× ₹β也(yě)會(huì)恢複正常狀态。然而，疫情過後±≥≈的(de)世界是(shì)什(shén)麽樣子(zǐ)，比如(rú)各國≠©λ←(guó)政治生(shēng)态是(shì)否會(huì)發生(shēn" <£g)改變？各國(guó)影(yǐng)響力是(shì)否會(h‍‌✘uì)發生(shēng)較大(dà)的(de)變¶<÷化(huà)？全球化(huà)是(shì)會(huì)進一(yī)步走向人σ£(rén)類命運共同體(tǐ)還(hái)是↓←↕(shì)退一(yī)步各國(guó)自(zì)搞産業(y裩©>)鏈自(zì)給自(zì)足？有(yǒu)太多(duō)的(d‍ε e)問(wèn)題需要(yào)更長(chá♥$✔ng)的(de)時(shí)間(jiān)來(lái)給出答(dá)案。₽₽

值得(de)關注的(de)是(shì)港股，£≠2020年(nián)3月(yuè)港股恒生(shēn ​₽≠g)指數(shù)下(xià)跌9.67%，國(gu÷≥≠ó)企指數(shù)下(xià)跌6.87%。香港市(shì)€•場(chǎng)前期就(jiù)因為(wèi)本地↔®(dì)動蕩估值不(bù)高(gāo)，本次又(yòu$$$≤)因為(wèi)疫情原因下(xià)跌，主要(yào)指數(₽ shù)估值已接近(jìn)曆史最低(dī)水≈₽✔(shuǐ)平。如(rú)果疫情後的(de)世界能(néng)恢複過Ω‌往正常水(shuǐ)平，香港市(shì)場(c×★↔<hǎng)無疑已進入長(cháng)期價值投資的(de)好↑≠☆¶(hǎo)位置。3月(yuè)以美(měi♠♥↕)元計(jì)價的(de)MSCI中國(✔δ★ guó)指數(shù)下(xià)跌6.60%，MSCI發達市(shì)場(‍♥chǎng)下(xià)跌13.47%，而MSCI新興市(shì)場(chǎn¥←g)下(xià)跌15.61%，顯示全球金<≈$(jīn)融市(shì)場(chǎng)都(dōu)遭遇重創，反而最早爬起來↑‌σλ(lái)的(de)中國(guó)資産顯示了(le)一(yī)定的(de)≈'©®安全性。

2020年(nián)3月(yuè)美(měi)元指數₽♦≥ (shù)大(dà)幅震蕩，最低(dī)94.63，最高(gāoσ₩>)103.01，振幅高(gāo)達9%，最終全月(yuè)‌✔φ上(shàng)漲0.85%。3月(yuè)初由于美(měi)聯儲的(♠→de)寬松美(měi)元呈現(xiàn)₩₹>♥趨勢下(xià)跌，其後随著(zhe)國₽< (guó)際市(shì)場(chǎng)出現(xiàn)恐慌，美(měi)δ¶☆元被市(shì)場(chǎng)争搶出現(xiàn)大(dà)幅上≈​β(shàng)漲，恐慌平靜(jìng)後又(yòu)随著  (zhe)基本面開(kāi)始下(xià)跌。3月(∑♠yuè)離(lí)岸人(rén)民(mín)币兌美(měi)元小(<¶xiǎo)幅貶值1.65%，基本還(hái)算(suàn)穩定。因為(wèi£​>)支撐人(rén)民(mín)币基本面的(de)是(shì)中國(guó)巨  ®大(dà)的(de)生(shēng)産能(néng)力和(hé)全球第¶'一(yī)的(de)消費(fèi)市(shì)場(chǎng)，而本輪♣ 強勢美(měi)元很(hěn)可(kě)能(néng)↕★←已到(dào)周期尾聲，我們一(yī)直認為(wèi)7左右的(de)™β人(rén)民(mín)币彙率是(shì)合理(lǐ)的(de)，甚±δα至從(cóng)長(cháng)期看(kàn)≠¥π↔還(hái)有(yǒu)升值的(de)可(kě)能(néng)。♠>÷

我們認為(wèi)投資中國(guó)的(de)大(d"©à)邏輯未變：低(dī)人(rén)均收入水(sh±♦÷uǐ)平，高(gāo)人(rén)力資源素質，較高(gāo)的(de)儲蓄率÷>π以及廣大(dà)的(de)國(guó)內(nèi)市(shì)★ 場(chǎng)潛力。本次疫情初期雖然暴露出一(yī)些(xiē)問(wπ¥©>èn)題，但(dàn)整體(tǐ)來(lái)說(shu×€‌ō)，中國(guó)在後期的(de)處理(lǐ)還(hái)是↑↑±‌(shì)比較堅決到(dào)位的(de)，體(tǐ)現(x>×iàn)了(le)高(gāo)度的(de)責任感。±‌特别是(shì)在與全球其它主要(yào)國(guó)家(jiā)相(​±≥ xiàng)比之後，會(huì)發現(xiàn)中國(guó ©€↔)政府對(duì)疫情的(de)處理(lǐ)亮(liàng)點很(hěn)多(<↑duō)，反而一(yī)些(xiē)原來(lái)看(kàn)起來®α(lái)先進的(de)國(guó)家(jiā)，暴露出了(le)太多(dσσuō)問(wèn)題。不(bù)過，目前疫情在全球範圍內(nèi'&Ω)有(yǒu)愈演愈烈的(de)趨勢，外(wài)需不(bù)可(kě↕₹")避免的(de)會(huì)受到(dào)影(yǐn ¶g)響，國(guó)際産業(yè)鏈不(bù)可(kě)避免地(dì)效率降γΩ低(dī)，而且輸入型防控壓力的(de)加大(dà)也(yě)會($ε¥huì)對(duì)國(guó)內(nèi)經濟恢複₽λ産生(shēng)阻礙。因此我們目前還(hái)無γ₩β✔法判斷市(shì)場(chǎng)是(shì)在目前點位>§≥Ω震蕩，還(hái)是(shì)會(huì)出現(xiàn↑‍★)新一(yī)輪的(de)全球風(fēng)險。後續市(shì)場(ch×≤©♦ǎng)整體(tǐ)判斷，未來(lái)發展前景廣闊，業(yè)績能(néng¥‍)穿越宏觀周期，具有(yǒu)自(zì)主可(kě)控屬性的¶β☆×(de)通(tōng)信、電(diàn)子(zǐ)、創新藥、新能(néng)源δ↓、互聯網軟件(jiàn)、消費(fèi)等行(xíng)業(yè)×δ€值得(de)關注；估值較低(dī)且分(fēn)紅(hóng)收益率較高( & >gāo)的(de)藍(lán)籌股也(yě)會(huì)有(yǒu×≤₩)所表現(xiàn)。