A股在過去(qù)半年(nián)多(du 'δ£ō)的(de)走勢一(yī)直非常符合邏輯。A股大(dà)盤指數(shù)如(rú)滬深300和(hé)上(shà←↑ng)證指數(shù)主要(yào)由順周期↕★的(de)闆塊走勢決定。而順周期的(deλΩ★)闆塊經曆了(le)預期疫情放(fàng)開(kāi)後經濟迅速複蘇₹↑的(de)上(shàng)漲階段（2022年(n ∑ián)2月(yuè)初至2023年(nián)5月(₩¥εyuè)初），和(hé)部分(fēn)由于預期兌現δ€₩↕(xiàn)部分(fēn)由于實際經濟恢複弱于預期而帶來(lái)φ♥δ©的(de)下(xià)跌階段（2022年(♥★♥σnián)5月(yuè)初至2023年(nián)6月(yuè)底）。從(có'★♦ng)7月(yuè)初開(kāi)始，A股市(shì)場(c✔≈®hǎng)下(xià)跌的(de)動能(néng)已經枯竭，各種風(← ‌fēng)險因素已經充分(fēn)暴露，而各方面積極π¶↕♠因素在不(bù)斷積累，市(shì)場(c®✘hǎng)底部應該已經得(de)到(dào≥§₽)确認。

    房(fáng)地(dì)産₩β↕₩行(xíng)業(yè)是(shì)目前中國(guó)國(guó)民(míγ≤n)經濟中的(de)支柱産業(yè)，其産業("₽£yè)鏈長(cháng)，容納資金(jīn)量大(dà)，牽β"•γ涉的(de)關聯方多(duō)，而且具有(yǒu)★±♣&半金(jīn)融屬性，也(yě)是(shì)中國(guó)居民(mín)資産"γ©Ω配置的(de)主要(yào)方向。但(dàλπn)是(shì)自(zì)2015年(nián)以來(lái)，房(fáng)地(dì)産★♠♠行(xíng)業(yè)的(de)發展明(míng)顯過↓"÷α熱(rè)，年(nián)開(kāi)發量₽¥'♠和(hé)銷售量大(dà)幅超過業(yè)≈‌γ₹內(nèi)推算(suàn)的(de)合适水(shuǐ)平，以至于國(guó)↕λ家(jiā)不(bù)得(de)不(bù)&₹∏γ在2021年(nián)采取嚴厲的(de)調控措↕‍施，房(fáng)地(dì)産行(xíng)業(yè)持續多(duō)年÷♦ε(nián)的(de)上(shàng)升大(dà)周期開(kāi)始逆轉。這 σ€(zhè)是(shì)一(yī)個(gè)必然的(dε™♠φe)趨勢，但(dàn)同時(shí)也(yě)帶來(★♦lái)了(le)負面的(de)陣痛。其一(yī)就(jiù)是(shì)由 ↑π于賣地(dì)收入減少(shǎo)，地(dì)方政府财政捉襟見(jiàn)肘，©™導緻政府支出大(dà)幅減少(shǎo)；其二就(j€↓πiù)是(shì)大(dà)量房(fáng)÷≈≤φ地(dì)産公司和(hé)相(xiàng)關從(cóng)業(yè)人(r≈£÷¥én)員(yuán)陷于困境；其三就(jiù)是(shì)對(duì)銀(y±γ±♣ín)行(xíng)等金(jīn)融機(jī)£ ®σ構，以及産業(yè)鏈上(shàng)下(xiΩ×'≈à)遊帶來(lái)的(de)壞賬風(fēng)險；其四就(jiù)是(©♥♦ shì)由于房(fáng)地(dì)産價格下(xià)δ'§§跌造成的(de)負面财富效應，使得(de)居•×>§民(mín)主動去(qù)杠杆，消費(fèi)力和(hé)消費(f★∞¶èi)意願都(dōu)受到(dào)負面影(yǐng)響。因此，在房(fáng☆↑↓)地(dì)産行(xíng)業(yè)周期向下(xi♥₽α&à)的(de)大(dà)前提下(xià)，經濟增長(chán​♠✘g)速度必然受到(dào)拖累，而A股市(shì→ ©)場(chǎng)也(yě)會(huì)受到(dào)影(yǐ© ng)響。比如(rú)今年(nián)新房(fáng)銷售在1季度εβλα曾經有(yǒu)比較顯著的(de)反彈，就(jiù)對(duìπ™)市(shì)場(chǎng)信心有(yǒu)比較顯著的(d∑βe)提升，不(bù)過這(zhè)種反彈的(de)持續性不®β(bù)強，随著(zhe)2季度新房(fáng)銷售的(¥↕de)回落，市(shì)場(chǎng)很(hě ±n)快(kuài)開(kāi)始呈現(x£'iàn)弱勢。

    但(dàn)現(xiàn)在房(fáng)地♦∑♠(dì)産行(xíng)業(yè)的(de)政策開(kāi)始逆轉了(le)。7月(yuè)24日₽​↕™(rì)政治局會(huì)議(yì)首次明(míng)确↓↓™§＂要(yào)适應我國(guó)房(fáng)地(dì)産市(shì)場(chλ♦Ω♥ǎng)供求變化(huà)發生(shēng)重大(dà)變化÷¥α$(huà)的(de)新形勢，适時(shí)調整優化(huà)房(fáng)地β$ §(dì)産政策＂，而沒有(yǒu)再提“房(fáng)住®Ω©×不(bù)炒”。我們的(de)理(lǐ)解是(shì)♦'，并不(bù)是(shì)“房(fáng)住不(bù)奶炒“這(zhè)個(gè)概念發生(∏₽shēng)了(le)變化(huà)，而是(shì)中央意識到(dào)<>​，如(rú)果房(fáng)地(dì)産大(dà)周期向下(xià)已‌®經成為(wèi)全民(mín)共識，很(hěn)可(k₩©∏≈ě)能(néng)帶來(lái)意想不(bù)到(dào)的(de)風(fē>§ng)險。我們并不(bù)認為(wèi)房(fáng)地(dì)産周‌λ♥期方向會(huì)有(yǒu)實質性的(de)改變，但(d<∏¥¶àn)是(shì)政策的(de)托底非常重要(yào)，可(kě)以§★₩讓這(zhè)個(gè)向下(xià)周期盡量平緩，用(yòn✔φ"σg)長(cháng)期的(de)經濟發展和(hβ"↔é)通(tōng)脹來(lái)消化(huà)。由于房(fán​±♣¶g)地(dì)産行(xíng)業(yè)調整已有(yǒu)兩年(nián)左右'≥ε>，大(dà)部分(fēn)地(dì)方的(de)房(fáng)δα價已經出現(xiàn)20%—40%的(de)回調，政策上(shà↓‌​ ng)的(de)托底是(shì)必須的(de) € '，否則可(kě)能(néng)有(yǒu)崩潰的(de)風(fēng)險。反β"之，隻要(yào)政策力度足夠大(dà)，那(nà)麽房(fáng)地(dì₩•$☆)産行(xíng)業(yè)可(kě)能(nén↕‍σg)會(huì)穩住，至少(shǎo)對(duì)經濟的(de)拖累就(j↓‌∞‌iù)不(bù)會(huì)那(nà)麽大(↑"dà)。很(hěn)多(duō)人(rén)其實沒有(yǒu)意識到(₩↔¥dào)，在疫情和(hé)房(fáng)地(d♣✔♠ì)産大(dà)周期向下(xià)的(de)背景下(xià)，中國(guóβ™π✘)經濟在過去(qù)兩年(nián)仍然取得(de)了(le)>δ®長(cháng)足的(de)進步，特别是(shì)新能(néng₹€©∏)源行(xíng)業(yè)得(de)到λλ♦(dào)了(le)高(gāo)速的(de¶₹♦≤)發展，是(shì)多(duō)麽的(de)難能(néng)可(kě)貴。随著∑∏σ¥(zhe)其它經濟闆塊的(de)發展，房(fáng)地(dì)産行(xíng®≤)業(yè)在國(guó)民(mín)經濟中所占的(de)βγ¶比重将逐年(nián)降低(dī)，到(dào)那(nà)個(gè)時(s§±<¥hí)候政策的(de)調控或者扶持力度都(dōu)←‌'可(kě)以減小(xiǎo)，房(fáng)地δβ♣₽(dì)産行(xíng)業(yè)對(duì)股市(shì)各闆塊的(de)±$影(yǐng)響也(yě)會(huì)逐漸降低λ↑×(dī)。

    地(dì)方債&'"問(wèn)題是(shì)一(yī)個(gè)老(lǎo)問(wèn)題><。不(bù)過近(jìn)兩年(nián)由于房(fáng)地(dì)産市(•α®♥shì)場(chǎng)降溫變得(de)更加嚴重，•<‍₹使得(de)地(dì)方政府财政支出能(néng)力受到(dàγ↔o)了(le)較大(dà)的(de)限制(zhì)。α₽¥π但(dàn)正因為(wèi)地(dì)方債是(shì)老(lǎ​∑o)問(wèn)題，風(fēng)險暴露得(de)較早，中央也(yě)®"控制(zhì)得(de)較早，所以整體(tǐ)風(fēng)♠÷♠✔險可(kě)控。7月(yuè)24日(rì)政治局會(huì)議(y  ì)提出“要(yào)有(yǒ₽&→u)效防範化(huà)解地(dì)方債務風(fēng)險，​₩γ制(zhì)定實施一(yī)攬子(zǐ)↑↔§化(huà)債方案”，重申化(huà)債重×∞要(yào)性。我們預計(jì)在經濟複蘇較弱的(de)背景下(xià)，中β'央會(huì)适度提升杠杆，為(wèi)地(dì)方解決一(yī)定的(de)β→←π問(wèn)題，但(dàn)量不(bù)會(huì)很(hěn)大(d↑≈ à)，問(wèn)題也(yě)不(bù)會(huì¶>↓)一(yī)次解決，否則會(huì)帶來(&←£lái)地(dì)方政府的(de)道(d>​ào)德風(fēng)險問(wèn)題。因此，适量化γ​↔(huà)債，能(néng)夠著(zhe)眼長(ch€₹áng)遠(yuǎn)，反而是(shì)我國(guó)的✘✔(de)體(tǐ)制(zhì)優勢。随著(zhe)房(fáng)地(dì)→¶₹産市(shì)場(chǎng)的(de)₹π 托底和(hé)地(dì)方債化(huà)債≠‌&®的(de)托底，很(hěn)多(duō)地(dì)方政府的(de)财↕↔£‍政狀況有(yǒu)望在邊際上(shàng)得(d€♣e)到(dào)好(hǎo)轉。

    2021年(nián)國(guó)家(jiā)對(duì)平台經濟等行(xíng)業(δδ δyè)也(yě)進行(xíng)了(le)比較嚴厲的(de)整 ↔>←頓，而這(zhè)些(xiē)行(xíng)業(yè)主要(y↓÷ào)是(shì)民(mín)營企業(yè)。  在某種意義上(shàng)，這(zhè)種整頓是(shì)必然的(← ≈de)，也(yě)順應了(le)部分(fēn)民(mín)衆的∑σ(de)訴求。但(dàn)同時(shí)，這(zhè)些÷±φ≈(xiē)行(xíng)業(yè)對(duì)于創新‍≥創業(yè)投資，和(hé)提供就(jiù)業(yè)方面≈​，也(yě)有(yǒu)著(zhe)不(bù)容忽視(shì)的≈δ(de)積極意義。比如(rú)過去(qù)很(hěn)多(duō)創業(yèΩε•)公司，都(dōu)有(yǒu)平台公司的(de)投資或扶持。随著(z‍ ¶≥he)海(hǎi)外(wài)人(rén)工(gōng)智能(nén€±g)行(xíng)業(yè)的(de)發展，中國(gu ™ó)的(de)平台型公司，也(yě)必然要(yào)發力σ$₩★參與競争，否則中國(guó)公司就(jiù)将在新一(yī®• ♣)輪的(de)全球競争中被淘汰。我們看(kàσ‌n)到(dào)，近(jìn)期國(guó)家↑↑↕α(jiā)政策對(duì)于平台經濟和(hé)民(mín)營企¶≤業(yè)當前都(dōu)有(yǒu)大(dà)量的(de)肯™α®定和(hé)扶持，這(zhè)是(shì)非常重要(yào)的(de)積極變化♣>'(huà)，對(duì)于提升民(mín)營÷Ω企業(yè)信心非常有(yǒu)幫助。

    中國(guó)上(shàng)半年(♥ nián)的(de)出口狀況低(dī)于預期，也(yě₹>​₽)引發了(le)很(hěn)多(duō)擔憂。中國(guó)出口低(dī)于預期主要(yào)受全球經濟緊縮δ™≥的(de)影(yǐng)響，不(bù)僅中國¥§→₩(guó)，韓國(guó)，越南(nán)∑•等國(guó)的(de)出口也(yě)受到(dào)了(le)很(hěn)大( "≈εdà)的(de)影(yǐng)響。供應鏈的(de)區(qū)域化(huà)發展"÷$也(yě)是(shì)客觀存在的(de)，如(rú)上(shàng)半年(ni✔♣án)墨西(xī)哥(gē)的(de)出口↕₹π反而是(shì)增長(cháng)的(de)，墨西(xī)哥♣∑(gē)已經成為(wèi)美(měi)國(guó)第一(yī)大(dà)進口≤≥±國(guó)。不(bù)過，供應鏈的(de)區(β↑qū)域化(huà)有(yǒu)一(yī)定上(↑Ω ★shàng)限。以墨西(xī)哥(gē)為(wèi)例，有(yǒu)一(σ↕↓yī)些(xiē)複雜(zá)産品是(shì)墨δ÷西(xī)哥(gē)無法提供的(de)。另外(♥₹✔wài)就(jiù)是(shì)成本方面，墨西(xī)哥(gē)貨币今↔ε→®年(nián)以來(lái)兌人(rén)民(mín)币已經升值17%，供應₽ 鏈成本方面的(de)劣勢在不(bù)斷加大(dà)。所以，全球供應鏈成本←€★最低(dī)的(de)中國(guó)，将仍然  保持較大(dà)份額。随著(zhe)美(měi)國(guó)通(tōn•↔←g)脹的(de)逐漸受控，美(měi)聯儲加息應該επ"已經到(dào)達了(le)一(yī)個(gè)頂點， ↓Ω✘其後可(kě)能(néng)會(huì)逐漸寬松，海(hǎiΩ )外(wài)需求将逐漸恢複，有(yǒu)∏ ↑φ利于中國(guó)出口的(de)恢複。同時(shΩφ€í)國(guó)際資本流動方面也(yě)将有(yǒu)利于中國(guó)這δ←(zhè)樣的(de)新興市(shì)場(chǎng&"≠)國(guó)家(jiā)。

    從(cóng)彙率上(shàng)看(kàn)，人(rén)民‌∏(mín)币今年(nián)兌美(měi)元貶值了(le)3.3%，兌±₹'÷一(yī)籃子(zǐ)貨币的(de)貶值幅度也(yě)差不(bù)多(duō)π♠在這(zhè)個(gè)水(shuǐ)平。從(cóng)經驗上(shàng)看δ'(kàn)，适當貶值有(yǒu)利于出口，但(dàn)如(rú)果出現♥β≈∑(xiàn)大(dà)幅貶值則可(kě)能(néng)會(≤$huì)帶來(lái)資金(jīn)外(wài)逃或者市(s₹♦hì)場(chǎng)恐慌，對(duì)于信心的(de)建立不(bù₹§¥​)利。由于美(měi)國(guó)加息已經在尾聲，因為(₽÷​₩wèi)利差因素導緻的(de)資金(jīn)外(wàiλ₹→)流（或者說(shuō)外(wài)貿企業(yè)不(bù)結彙）在邊際上(s₩≈hàng)将會(huì)發生(shēng)改變。同時(s≠∑hí)，由于政治局會(huì)議(yì)等一(yī)系列政策支持因素γ ，對(duì)中國(guó)經濟的(de)樂"'♦₽(yuè)觀看(kàn)法将逐漸增多(duō)，人(rén)民(mín)币彙率σα≈維持穩定甚至出現(xiàn)小(xiǎo)幅升值都(dōu)是(≠≈÷©shì)有(yǒu)可(kě)能(néng)的(​™α∞de)。這(zhè)将有(yǒu)利于資本市(shì)場(chǎng≠‌α✘)的(de)穩定。

    從(cóng)國(↑‌← guó)際局勢上(shàng)來(lái)看(kàn•σσ)，地(dì)緣風(fēng)險仍然存在。特别是(shì)即将進入的(πδde)2024年(nián)是(shì)美(měi)國(guó)和(hé)某地(dì<≠≈)區(qū)的(de)大(dà)選年(nián©±‌)，這(zhè)或許是(shì)一(yī)個(gè)無≈™法預測，無法忽視(shì)，但(dàn)對(duì '¥♣)于投資來(lái)說(shuō)無論如(rú)何✘​考慮意義也(yě)不(bù)大(dà)的(de)風(fēng)險因素。β±$★不(bù)過，歐洲方面俄烏逐漸進入持久戰僵局，歐洲 ✔€>經濟受到(dào)的(de)影(yǐng)響較大(dà)，中國(guó)的§♥(de)地(dì)緣風(fēng)險相(xiàn✔$Ωg)對(duì)歐洲來(lái)說(shuō)反"∑§∞而有(yǒu)所下(xià)降。我們可(kě)π¥δ以看(kàn)到(dào)歐洲的(de)實業(yè)資本如(rú)大(α↑≠>dà)衆汽車(chē)已經做(zuò)出了(le)選擇，那(nà)就(&±✔jiù)是(shì)與中國(guó)公司進一(yī)步加強合作( π¶♠zuò)。

    總之，中國(guó)經濟的(de)基本面∏₩受到(dào)疫後自(zì)然恢複，進出口，房(fáng)地(↓Ω•£dì)産，貨币及财政政策，微(wēi)觀行₽≤∏(xíng)業(yè)政策，國(guó)際局勢變化₩≈(huà)等多(duō)方面影(yǐng)響。但(dàn)δ¥從(cóng)目前的(de)時(shí)點來(lá¥ ‍i)看(kàn)，負面因素在逐漸化(huà)解或者得(₩​'de)到(dào)強力的(de)政策對(duì)沖，正面因素在逐漸積累，經濟仍然處¶£§于緩慢(màn)回升的(de)通(tōng)道(dào)上(shà•→¶★ng)。而A股市(shì)場(chǎng)由于是(shì)封閉市(shì)場(™ ★chǎng)，在經濟企穩回升的(de)前提下(xià)，市(shì±✘∞♥)場(chǎng)下(xià)跌的(de)動能(néng)已經枯竭。而場(ch♦ ǎng)外(wài)的(de)大(dà)量資金(jīn)，面臨著(zh≈σ♥e)銀(yín)行(xíng)和(hé)國(guó)債利率下(xià)降¥✘§，高(gāo)息債風(fēng)險上(shà φ↓&ng)升，房(fáng)地(dì)産投資屬性₹±消退的(de)局面，股票(piào)市(shì)場(chǎng)目前的(d"×e)位置反而極具配置吸引力。因此A股市(shì)場(chǎng)σ•≥的(de)底部應該已經得(de)到(dào)确認。

免責聲明(míng)